马泷齿科递表港交所：连年亏损牙医成最终赢家巨额关联交易或存美化报表可能

制作：网易财经上市企业研究所

创作者：天利

8月22日，马泷医院管理（浙江省）有限责任公司（下称“马泷齿科”）正式向香港交易所提交招股书，拟电脑主板上市，海通国际出任独家代理保荐代表人。招股书显示，马泷齿科创立于2012，是一家高档私营口腔门诊服务供应商，主营包含三大口腔门诊行业，包含一般口腔科、正畸科及栽种科。

对招股说明书信息内容进行整理剖析之后发现，企业发展存在诸多隐患，包含牙科医生薪资、营业费用等持续上升导致年年亏本，净利润率、资产总额不断小于零；递表前突袭对处在经营亏损的关联企业增资扩股并收购股权；应收款及应付款出现异常变化，或出现根据关联企业装饰表格很有可能；累计很多信誉且没有开展资产减值管理等。

牙科医生变成最终赢家信誉占资金占比不断提升

从会计角度观察，马泷齿科近三年利润率不断提升，2020年、2021年、2022年及其2023年前四个月的利润率分别是15.8%、14.7%、26.7%、28.6%，但是由于销售费用持续上升，企业净利润率仍然是负数，资产总额在近三个报告期不断小于零。

材料由来：企业招股说明书

具体来说，各报告期，马泷齿科收入绝大多数流入牙科医生，企业自已的营运能力并不突出。招股书显示，报告期，马泷齿科每位牙科医生的收入水平分别是2.2100万、2.1100万、2.4100万及rmb0.9100万，在这个市场前十大参加者中排名前三。公司员工费用在报告期分别是1.42亿人民币、2.29亿人民币、2.07亿人民币、及6490万余元，各自占同时期全年收入的44.5%、57.4%、42.6%、49.3%及44.0%。

除开付给病人的薪资以外，马泷齿科的营业费用同樣持续上升。报告期，企业的销售等营销推广支出分别是4666.9万余元、8369.2万余元、8717.3万元和2441.3万余元，占本期总收入比例为14.73%、21.05%、17.98%和16.33%，远远高于同行业公司同时期水准。

马泷齿科对自己的精准定位为主国际市场，商品客单量相较于公立三甲医院及其它连锁加盟口腔门诊组织更高一些，但融合以上信息可以看出，公司所走高端市场在很大程度上借助“砸钱”完成资深医生的保留及其扩展客户资源，高利润的产品与服务最后的盈利目标大多为牙科医生并非企业。

与此同时，因为赛道的准入条件较低，市场中已经有好几家精准定位相近并已具一定规模的竞争对手公司。依据灼识咨询汇报，按中高档私营口腔品牌来说，拜博、牙博士、美奥口腔、瑞尔齿科、美维口腔位居2020年中国五大中高档私营口腔品牌，占2020我国中高档私营口腔服务销售市场市场占比分别是14.0%、5.9%、4.9%、4.4%、4.4%。

除此之外，因为口腔连锁是一门轻资产生意，每一家店面的扩大都要大量资金，为确保管理效益及服务水平，大部分连锁机构的总公司及子公司比较集中，展现出区位优势很明显的特性。

材料由来：动脉网

在区域特征明显，竞争对手知名品牌已占有相匹配市场占有率环境下，马泷齿科将来也将遭遇激烈的竞争，导致吸引牙科医生、提高获客成本或保持在领先水平，企业盈利空间也将不断承受压力。

在主营遭遇红海竞争的情形下，马泷齿科为多样化固定收入打造出了DSO业务流程（为口腔科医生与口腔医院给予非临床业务流程服务与支持）及自营品牌业务流程（包含美白牙膏、软毛牙刷及牙线棒等），但目前来说销售规模还很小，未来增长潜力有待考究。

材料由来：企业招股说明书

必须关心的是，因为马泷齿科近些年对多个门诊所展开了战略收购，因此确定形成了很多信誉。招股书显示，截止到2020年、2021年、2022年及2023年4月30日，企业信誉分别是6900万余元、8470万余元、1.28亿人民币及其1.25亿人民币，各自占同时期资产总额比例为15.3%、14.1%、22.9%及24.6%，呈逐渐上涨趋势。当前公司并未对信誉进行了资产减值解决。

递表前突袭回收关联企业股份现金流量提升靠关联企业出钱？

马泷齿科于2023年7月10日与弘和医院门诊以及目前公司股东签订一项投资合同，确定以809万余元对弘和医院做增资扩股，并向公司股东北京市育学园健康管理公司有限责任公司（下称“北京市育学园”）以743万元的价格回收弘和医院门诊16.5%的股份。

数据显示，弘和医院主要业务活动就是对妇产科及妇科给予大专健康服务，与马泷齿科的经营范围并无交集。截止到2022年12月31日，弘和医院总收益大约为1760万余元，并除税前工资亏本约rmb1690万余元。

依据香港上市标准第4.04（2）条同榜4.04（4）条，外国投资者须则在会计声明中加载自外国投资者最最近审核确认账务之结算时间起，已回收、允许回收或计划收购之一切业务流程或子公司前三个财年每一年之销售业绩及负债表。

但马泷齿科以目标公司历史会计资料难以获得，获得或编写弘和医院审核确认会计资料不切实际可个人行为由向香港联交所申请办理免除公布。招股书显示，香港交易所已授于企业此项免除。

值得注意的是，弘和医院实际控制人为北京育学园，该企业为马泷齿科的关联企业。招股书显示，北京市育学园由马泷齿科实际控制人邵宗宗另一半段葳拥有41.07%的股份，段葳同时也是马泷齿科的非执行董事，且马泷齿科实际控制人邵宗宗曾在2020年11月出任北京市育学园老总。实际控制人本来都是一家人，却用难以获得企业历史会计资料为理由申请办理免除公布，这让人非常疑惑。

除此之外，北京市育学园或是马泷齿科的五大用户之一，同时又是2022年的五大供应商之一。从与关联企业的经济往来来说，马泷齿科绝大多数应收帐款来自关联企业，金额远远高于第三方应收账款。

2020年、2021年、2022年及其2023年前四个月，企业来源于关联企业的应收帐款占总收入比例各自大约为10.34%、29.32%、21.07%、27.89%。